一 2020年中国金融形势回顾

2020年，百年不遇的新冠肺炎疫情对中国乃至全球经济带来前所未有的冲击。受疫情影响，全球经济活动被迫按下暂停键，从供给和需求两端对全球金融市场、贸易、产业链、供应链等均产生了巨大的破坏效应。国际货币基金组织在2020年4月发布的《世界经济展望》指出，全世界已陷入了“大封锁”状态，经济崩溃的规模之大、速度之快堪与1929年大萧条相提并论；全球经济正面临着巨大的不确定性，即便疫情在2020年第二季度得到控制，2020年全球经济增长率也将降至-3%[1]。国际货币基金组织在更新的预测报告中指出，2020年，全球经济估计萎缩3.5%[2]。

疫情的蔓延进一步强化了“逆全球化”态势。一方面，出于防控疫情的需要，很多工厂被迫关闭，全球供应链、产业链出现了局部的中断；另一方面，疫情冲击也使得各国认识到一些关键产品（如口罩、呼吸机等）的生产需要掌握在自己手里，从而推动产业链的区域化、本土化，进一步强化了“逆全球化”潮流。2018年以来的中美经贸摩擦作为“逆全球化”的“主角”，在疫情冲击下愈演愈烈，在科技、贸易、金融等领域的打压措施日益公开化。

遭遇疫情蔓延、世界经济陷入严重衰退与美国的打压持续升级“三重冲击”，中国金融当局积极落实金融支持实体经济政策措施，着力化危为机：一方面在守住不发生系统性风险底线的前提下，充分发挥货币金融政策在熨平经济波动、优化经济结构、推动复工复产、激发市场主体活力等多个层面的积极作用，与财政政策等其他宏观调控工具协同发力，为疫情防控做出了重要贡献，并有效维护了宏观稳定；另一方面深化金融改革和扩大金融开放，着力增强中国金融体系的竞争力和韧性，在诸多方面取得了新进展。

（一）金融抗疫成效显著

新冠肺炎疫情暴发之后，中国金融当局采取一系列政策组合，致力于增加有效资金供给，优化信贷投向结构，降低企业融资成本，守住“六保”底线。其间，货币政策、金融监管政策与财政、就业、产业、区域等政策协同发力，在统筹疫情防控和经济发展进程中发挥了积极作用。

2020年1月下旬以来，中国人民银行强化预期引导，通过公开市场操作、常备借贷便利、再贷款、再贴现、降低法定准备金率等多种货币政策工具，提供充足流动性，保持金融市场流动性合理充裕，维护货币市场利率平稳运行，引导金融机构加大信贷投放支持实体经济。2020年1—4月，广义货币（M2）同比增速进入上升轨道，增长率从1月末的8.4%升至4月末的11.1%。这表明为了适应逆周期调节需要，货币投放持续适度增加，银根放松，宏观调节力度显著增强。同时，央行运用再贷款、再贴现等结构性货币政策工具，2020年以来先后三次增加普惠性再贷款、再贴现额度，支持银行加大对疫情防控重点，以及企业、涉农、小微和民营企业的信贷投放力度，到9月末，此项政策执行进度已超过80%，支持地方法人银行向140 万户企业发放优惠利率贷款，加权平均利率为4.23%，有力推动了经济复苏和结构调整。

除了常规货币政策操作之外，中国人民银行还根据疫情防控需要，新设直达实体经济的两类货币政策工具[3]，推动货币政策直达实体经济，助力疫情防控和保市场主体。2020年6月1日，中国人民银行又创设普惠小微企业贷款延期支持工具和普惠小微企业信用贷款支持计划两类新工具，将货币政策操作与金融机构对企业的支持直接联系，用市场化方式对金融机构行为进行引导和激励，从而加大金融机构支持中小微、民营、“三农”等国民经济重点领域和薄弱环节的力度，提升金融体系的普惠性。

在稳健的货币政策要更加灵活适度的同时，金融监管政策也及时做出调整以应对疫情冲击。2020年2月25日的国务院常务会议确定了金融体系按市场化、法治化原则支持中小微企业复工复产的基本方略，对受疫情冲击的中小微企业采取延期还本付息安排。这类金融支持是有时限的，如果超过时间期限企业仍不能还本付息，则仍要按规定计入不良贷款。该政策一方面旨在缓解疫情冲击给中小微企业造成的流动性困难，为安全有序复工复产提供了必要的流动性支持；另一方面，也要坚持市场化法治化原则，避免给经营失败的僵尸企业上“呼吸机”。

（二）稳增长与防风险的平衡

相比于疫情冲击下全球金融市场的剧烈动荡，中国金融市场运行总体平稳，展现出较强的韧性。一方面，与全球股市大起大落不同，2020年中国股市较为稳健。在受疫情冲击最为严重的2020年第一季度，中国股票市场价格未出现明显的大幅波动，上证综指累计下跌9.83%，深证成指累计下跌4.49%。与中国股市的相对平稳走势迥然不同，全球其他主要经济体的股市在第一季度纷纷大幅下跌，例如道琼斯工业指数下跌23.2%，标普500下跌20%，纳斯达克指数下跌14.18%，英国富时100下跌24.8%[4]。特别是3月，在美股估值过高、疫情快速蔓延和原油价格暴跌等因素影响下，市场恐慌情绪升级，美国大量投资者同时抛售资产，导致美国股市在短时间内剧烈下跌，史无前例地在连续8个交易日内发生4次熔断。这表明，中国疫情防控的积极成效、复工复产的快速推进和经济金融形势的相对稳定，使得以人民币定值的金融资产具备了较强的韧性和一定的避险资产特征。另一方面，中国国债市场相对于全球其他市场保持了较高的收益率。自2009年以来，中国十年期国债收益率总体上明显高于美日欧等主要发达经济体。疫情暴发以来，中美两国十年期国债利差持续扩大，达到近年来的最高水平。在全球普遍进入到超低利率（甚至负利率）时代的背景下，持续高位运行的无风险利率表明，中国是未来极少数能够提供较高收益和高质量资产的国家，也是极少数仍有潜力能够在未来承接大量国际资本沉淀的投资目的地。此外，防范化解重大金融风险取得重要成果。对包商银行、恒丰银行、锦州银行等高风险金融机构有序处置、分类施策，有序化解了重大风险。局部的债券市场违约引起市场情绪波动，但在有关部门及时采取有效举措情况下，没有蔓延成系统性风险。

特别要强调的是，在百年不遇的疫情冲击下，全球杠杆率大幅抬升，中国杠杆率增幅大而有度。如图1 所示，根据国际金融协会（IIF）的最新数据（当前仅公布到2020年第三季度末），发达经济体杠杆率从2019年年底的273.5%升至2020年第三季度末的304.2%，共上升30.7个百分点；新兴经济体从2019年年底的186.7%升至208.4%，增长21.7个百分点；全球杠杆率从2019年年底的241.0%升至268.4%，增长27.4个百分点。由于大部分国家在2020年下半年遭受疫情冲击仍然严重，预计第四季度杠杆率仍会上升。全球杠杆率的抬升主要是由政府杠杆率攀升所致。2020年第三季度末，发达经济体政府杠杆率从2019年年底的109.5%增至131.49%，上升了21.9 个百分点，占到全部杠杆率增幅的 55.3%；全球平均的政府杠杆率从 2019年年底的88.4%上升到104.8%，上升了16.4 个百分点，占全部杠杆率增幅的49.8%。与国际相比，中国的财政刺激方案相对温和，政府杠杆率全年仅上升了7.1 个百分点，占全部杠杆率增幅的30.1%，远低于发达经济体和全球平均水平。

2020年中国宏观杠杆率增幅为23.6 个百分点，不但低于2009年31.8个百分点的增幅，也低于发达经济体2020年前三季度30.7 个百分点的增幅。与此同时，中国实际 GDP 增长2.3%，名义 GDP 增长3.0%，是全球唯一实现正增长的主要经济体。这充分显示：面对百年不遇的疫情冲击，政策当局的扩张与扶持政策仍有节制，不搞“大水漫灌”，给未来发展留有政策余地；寻求稳增长与防风险的平衡，体现出政府的克制以及跨周期调控的意图。

（三）资本市场基础性制度建设新进展

2020年中国在中小银行改革、完善现代金融企业制度、优化融资结构、加强资本市场基础性制度建设等方面均有新的突破。其中，资本市场基础性制度建设方面的突破具有战略性、全局性意义，成为要素市场化改革的亮点，为资本要素的自由流动与畅通循环奠定了基础。

一是资本市场的进入。2019年7月22日，科创板正式开市，中国资本市场迎来了一个全新板块。在科创板正式运营之后，以信息披露为核心的注册制顺利落地，发行上市、保荐承销、市场化定价、交易、退市等领域的新制度相继推出，制度变革的红利持续释放。这些制度变革为中国重大创新活动的实施打通了资本关口，带动了新一轮科技创新投资的热潮。2020年，中央政府决定，要吸收科创板注册制改革的良好实践，推进创业板改革并试点注册制，为下一步中小板和主板注册制改革奠定基础。2020年8月24日，创业板注册制首批18 家企业挂牌上市，这标志着以注册制为代表的中国资本市场基础性制度变革从科创板增量市场向创业板存量市场推进，具有重要战略意义。

二是资本市场的退出。在发行上市制度越来越富有包容性的状况之下，如何把握好推进注册制改革与提升上市公司质量之间的关系，成为一个新的重要课题，也凸显出退市制度改革的重要性。美国的资本市场之所以强大，一个重要原因是在市场竞争机制的驱动下，每年退市的公司数量均超过了IPO 公司数量，持续不断的“创造性破坏”进程使得美国资本市场的新陈代谢十分旺盛，将最有竞争力的公司筛选出来，推动着上市公司质量不断提高。有鉴于此，在新股发行不断加快的新形势下，经营不善的公司也应当及时被淘汰，中国资本市场亟待建立一套常态化的退市机制。2020年以来，退市制度建设有了新的进展，初步形成了包括主动退市、强制退市和重组退市在内的多元化退市机制。2020年10月，国务院印发《关于进一步提高上市公司质量的意见》（国发〔2020〕14号），对健全上市公司退出机制等工作进行了全面部署。应用好面值退市等中国特色退市机制，从严加快空壳公司与僵尸公司退市，形成“有进有出”的良性循环。

（四）金融开放度明显提高

2020年，中国继续推动实现更大范围、更宽领域和更深层次的金融双向开放，鼓励中外机构在产品、股权、管理和人才等方面开展合作，拓展开放广度和深度。与此同时，由于中国在全球范围内率先恢复经济正增长而且国内循环顺畅、利率水平相对较高，形成了对全球资金要素的引力场。金融开放与经济增长双重效应叠加，正在成为引领新型全球化的重要动力。

其中，对外资控股国内若干类型金融机构的限制将于2020年年底全面取消，这将是中国金融开放进程中的一个标志性事件。2019年7月20日，国务院金融委办公室发布《关于进一步扩大金融业对外开放的有关举措》，将原定于2021年取消证券公司、基金管理公司和期货公司外资股比限制的时点提前到2020年。自2020年1月1日起，中国正式取消经营人身保险业务的合资保险公司的外资比例限制。自2020年4月1日起，证监会取消证券公司外资股比限制。6月23日，国家发展改革委、商务部发布的《外商投资准入特别管理措施（负面清单）（2020年版）》中明确，取消证券公司、证券投资基金管理公司、期货公司、寿险公司外资股比限制。到2020年年底，更多类型金融机构的外资股比限制将取消或进一步放开，中外资银行市场准入将有统一标准。